私募基金管理人的“公平对待”义务具体包括公平对待不同的私募基金财产、公平对待同一私募基金的不同投资者，该义务本质上属于管理人履行信义义务的内容。本文从监管规定、监管处罚以及司法实践案例等方面对私募基金涉“不公平对待”的表现形式、后果以及司法实践的争点等内容进行简析。

一、私募基金涉“不公平对待”的相关条文

证监会《私募投资基金监督管理暂行办法》：

第23条规定：“私募基金管理人、私募基金托管人、私募基金销售机构及其他私募服务机构及其从业人员从事私募基金业务，不得有以下行为：（二）不公平地对待其管理的不同基金财产；”

证监会《关于加强私募投资基金监管的若干规定》：

第9条规定：“私募基金管理人及其从业人员从事私募基金业务，不得有下列行为：（一）未对不同私募基金单独管理、单独建账、单独核算，将其固有财产、他人财产混同于私募基金财产，将不同私募基金财产混同运作，或者不公平对待不同私募基金财产；（三）开展或者参与具有滚动发行、集合运作、期限错配、分离定价等特征的资金池业务；（五）不公平对待同一私募基金的不同投资者，损害投资者合法权益；”

中基协《私募投资基金备案须知》（2019版）：

“私募投资基金备案总体性要求”（十五）【禁止投资单元】管理人不得在私募投资基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元／子份额，规避备案义务，不公平对待投资者。

“私募证券投资基金（含FOF）特殊备案要求”（三十二）【规范业绩报酬】业绩报酬提取应当与私募证券投资基金的存续期限、收益分配和投资运作特征相匹配，单只私募证券投资基金只能采取一种业绩报酬提取方法，保证公平对待投资者。业绩报酬提取比例不得超过业绩报酬计提基准以上投资收益的60%。

“私募股权投资基金（含FOF）特殊备案要求”（三十六）【防范不同基金间的利益冲突】管理人应当公平地对待其管理的不同私募投资基金财产，有效防范私募投资基金之间的利益输送和利益冲突，不得在不同私募投资基金之间转移收益或亏损。在已设立的私募股权投资基金尚未完成认缴规模70%的投资（包括为支付基金税费的合理预留）之前，除经全体投资者一致同意或经全体投资者认可的决策机制决策通过之外，管理人不得设立与前述基金的投资策略、投资范围、投资阶段均实质相同的新基金。

中基协《私募证券投资基金备案关注要点》：

“基金份额类别”2.关注基金合同中对不同类别份额是否设置相同的封闭期、锁定期、申购和赎回时间安排。申购费、赎回费和管理费可以不同。3.关注基金合同中对不同类别份额是否设置相同的业绩报酬计提方法和计提基准。业绩报酬计提比例可以不同。

“业绩报酬”2.关注是否以基金整体性为原则计提业绩报酬，基金合同中不得设置多种业绩报酬计提规则(计提比例除外)，不得基于特定标的或单一策略收益计提业绩报酬。

私募基金管理人的“公平对待”义务本质上属于管理人履行信义义务的内容。监管方面对于管理人公平对待的要求较为原则，未通过专门条款规定不公平对待的具体表现形式。协会方面在《备案须知》、《备案关注要点》相关章节中规定了部分不公平对待的表现形式，该类情形可能是从实践中总结而来的。

管理人的不公平对待分为：不公平对待不同私募基金财产、不公平对待同一私募基金的不同投资者。

对于前者，规定要求：私募股权投资基金管理人应当有效防范私募投资基金之间的利益输送和利益冲突，不得在不同私募投资基金之间转移收益或亏损。

对于后者，规定要求：

1.管理人不得在私募投资基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元／子份额。

2.单只私募证券投资基金只能采取一种业绩报酬计提方法/规则/基准，而业绩报酬计提比例可以不同。

3.单只私募证券投资基金设置不同类别份额的，其封闭期、锁定期、申购和赎回时间安排需相同，而申购费、赎回费和管理费可以不同。

二、管理人因“不公平对待”被监管处罚、协会自律处分的案例

基于不完全检索，管理人因“不公平对待”被监管部门采取监管措施的案例：

从监管处罚可见，同一基金按照不同投资金额分设不同收益特征的基金份额，属不公平对待同一私募基金的不同投资者。通常私募基金的投资收益只能根据各投资人的份额比例来进行分配，不能根据投资金额的不同来区分对待投资者。

而对于结构化私募基金，投资人的收益分配通常按照合同约定，而不按份额比例计算，此时不存在不公平对待投资者的问题。但需要遵循：

私募证券投资基金采用结构化安排需遵守“同亏同赢”要求（《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》、《私募证券投资基金备案关注要点》）；

私募股权投资基金采用结构化安排主要投资上市公司股票的，需遵守“同亏同赢”要求（《私募股权、创业投资基金备案关注要点》）；

对于同一类别投资者不能区分收益标准。

从监管处罚还可见，监管部门在较多情形下对管理人的不公平对待仅作原则性表述，未进一步阐明具体不公平对待的情形。

管理人因“不公平对待”被协会纪律处分的案例：

协会于2022年4月19日对某管理人出具纪律处分决定书，该管理人其中一项违规情形在于“隐瞒投资标的的重大风险，通过份额转让的方式实现管理人及目标公司股东的提前退出，不公平对待投资者，严重损害投资者利益。”协会指出：管理人在管2、3、4号私募基金均投向某公司股权，该目标公司后告知管理人其相关资产被冻结以及实控人涉及诈骗案件的情况，但这之后，管理人仍与投资者签订份额转让协议书转让2、3、4号私募基金份额，且管理人未向受让方揭示基金标的存在的巨大风险，而转让方包括管理人自身、目标公司的股东、目标公司关联方的法定代表人。

本案中，管理人已知悉产品存在重大风险，仍向投资人转让该基金份额，且未予以明确告知，属不公平对待自身作为投资者与作为份额受让方的投资者。

三、司法实践中私募基金的“不公平对待”

经过检索，我们发现私募基金管理人涉“不公平对待”并被判承担责任的案例并不多。

案例一：管理人两只不同基金的设置不同，属于当事人协商的结果，不属于不公平对待基金产品。

对于管理人两只不同基金的设置不同的问题，在(2019)粤01民终21112号案例中，投资人主张管理人存在不公平对待所管理的基金财产。法院认为：对比五号基金和一号基金的投资范围、投资策略等相关约定，两个基金为不同的产品。一号基金是否设置预警线由该基金投资者与管理人、托管人自行商议，与五号基金无关，因此，法院对于投资人主张管理人不公平对待所管理的基金财产不予支持。

案例二：对投资对象的走势判断，即便两只基金的管理人相同，因基金内部机制、投资人的风险承受能力等方面的差异，也有可能会影响管理人作出不一样的判断。

在(2020)粤0391民初2174号案例中，投资人认为，其所投基金退出目标公司后，目标公司后于交易所挂牌上市，且所投基金在退出目标公司过程中，管理人另一只基金在增持目标公司股份。投资人主张管理人违反了忠诚勤勉义务，并导致其损失。

法院基于管理人是否违反信义义务检视两只基金投决会的组成（管理人没有案涉基金是否退出的最终决定权、两基金投决会运作机制不一致）、两基金的增减持情况（涉案投资人所投基金退出过程中，另一只基金未增持）、涉案投资人对所投基金减持的意见（同意）等，综合认定现有证据不足以认定管理人违反了信义义务，并驳回了投资人的诉求。

本案中，法院论述有：“投资实践中，投资市场瞬息万变，既充满机遇，也蕴含风险，而限于知识、技术和经验等因素影响，管理人对经济形势和投资对象的走势判断，也未必精准。即便两只基金的管理人相同，因基金内部机制、投资人的风险承受能力等方面的差异，也有可能会影响管理人作出不一样的判断。”可见，在投资人证据不能证明其目的且管理人能做出合理解释的情况下，法院可能会尊重管理人的商业判断，避免通过司法干预管理人的专业投资判断。

法院还指出：“基金管理人的信义义务更多强调的是过程性义务而非结果性义务，投资人如因基金的最终投资结果未达到预期，即要求管理人承担责任，也与‘卖者尽责，买者自负’的精神不相符合。”可见，信义义务、管理人公平对待义务是过程性义务，而非结果性义务，审判机构通常会基于管理人义务履行的过程来判断其是否公平对待。

案例三：案涉管理人按约将一般投资者的投资款“作为”特定投资者的赎回款不属于不公平对待。

在(2021)京74民终477号案例中，基金设立了投向相同资产的投资单元，一类是A类投资人，是社会投资人，一类是T类投资人，是机构投资人，均为管理人所管理的其他私募投资基金。基金的临时开放日接受A类、T类投资者的申购，但只接受接受T类投资者赎回，而不接受A类投资者的赎回。后因T类投资人提出部分赎回申请，管理人后续开放募集了相应款项，并且部分募集的投资款项从进入托管户之后即进入清算账户，并通过清算账户支付给相应的T类份额持有人。虽案涉基金合同未约定A类投资单元是受让T类投资单元的持有的基金份额，但基金合同约定临时开放日接受A类投资者申购同时只接受T类投资者赎回的，实则可以实现将募集的投资款“变为”T类投资者赎回款的目的。

投资人主张称，管理人将A类投资人的投资款作为T类投资人的赎回款使用，系挪用资金。对此，法院仍尊重了合同约定。北京金融法院认为：“《基金合同》第四节第二条约定案涉基金的运作方式为‘定期开放（有条件开放本基金份额的参与和退出）‘，《基金合同》第八节第三条约定‘基金管理人可根据基金运作需求在基金成立后三个月内增设临时开放日，临时开放日只接受投资者（A类）申购，不接受投资者（A类）赎回，接受投资者（T类）申购及赎回’。涉案基金系开放式基金，投资者根据合同约定在定期内进行赎回并未违反合同约定，孙某的此项上诉主张缺乏合同依据。”

本案还存在一个案情是：投资人举证一份证监会《行政复议书》，载明：“管理人等管理的系列基金中，存在滚动发行、分设不同投资单元、根据投资金额和期限制定不同业绩比较基准、不同私募基金混同运作、项目权益在不同基金产品之间转让、资金与资产无法明确对应、申赎未进行合理估值、脱离标的资产的实际收益率进行分离定价、以后期募资向前期投资者兑付等问题等情况”。投资人认为监管所评价的产品正是案涉产品，并认为案涉产品被监管明确认定是设立资金池、募新还旧、不公平的对待其管理的不同财产的法律禁止性行为。

不过，本案法院并未认定管理人存在不公平对待案涉基金的A类、T类投资者的行为，亦未认定管理人存在不公平对待案涉基金与管理人所管理的作为T类投资者的其他基金的行为。

资管新规第15条中规定有：“资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受（收）益权的，应当为封闭式资产管理产品，并明确股权及其受（收）益权的退出安排。未上市企业股权及其受（收）益权的退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日。”备案须知第11条中规定有：“【封闭运作】私募股权投资基金（含创业投资基金）和私募资产配置基金应当封闭运作，备案完成后不得开放认／申购（认缴）和赎回（退出），基金封闭运作期间的分红、退出投资项目减资、对违约投资者除名或替换以及基金份额转让不在此列。”

本案私募基金产品属股权投资基金，此后，类似案涉产品采开放式运作、T类投资者可在临时开放日赎回并可在基金对外投资退出前退出的路径已不被允许。

案例四：管理人开展资金池业务的，法院结合其他案情认定管理人未完全尽到基金管理人义务，应向投资人赔偿投资本金及相应利息损失。

在(2021)鲁71民初68号案例中，证监局认定管理人管理涉案基金过程中，违反了中国证券监督管理委员会的规定，有期限错配等资金池业务违规行为，结合管理人违反基金投资协议的约定、管理人因自身原因未能全额追索且未征得投资人同意等情形，认定管理人未完全尽到基金管理人义务，并判决管理人向投资人赔偿案涉基金全部投资本金以及利息损失。

类案可见(2021)京0101民初15769号，法院认定过渡期内信托公司未按《资管新规》要求清理资金池业务，反而扩大资金池业务规模，不仅违背监管部门的刚性要求，更增加信托财产的投资风险，使得委托人基于对受托人的信任认购信托单位，运用信托资金的目的无法实现，违反了受托人有效管理的原则。

小结：

对于管理人两只不同基金的不同设置，属于各产品投资人与管理人、托管人协商的结果，不同产品之间不存在收益或亏损的转移的，不属于不公平对待基金产品。管理人两只相同投向的基金其投资决策不同的，审判机构可能会判断基金内部投资决策机制、投资人态度等判断管理人是否不公平对待基金产品。

司法实践方面，未见较多私募基金涉不公平对待的案例，其原因一方面可能在于法律规范方面并未对私募基金涉不公平对待的具体行为方式明确列举，投资人存在证明困难，投资人、审判机构可能会选择更为直接的管理人履职问题进行主张/认定，如管理人从事资金池业务、分设投向不同资产的投资单元、违反信义义务等。

另一方面，管理人投资行为涉及到商业判断，管理人作为受托方，其基于专业投资能力进行合理商业判断的，审判机构可能会持谦抑的态度，避免事后对于商业判断做出法律评价。

四、启示

涉诉时，鉴于管理人的公平对待义务在规范层面较为原则、笼统，未规制较为具体、明确的表现形式，且规范层级不高，投资人可更多考虑更为具体、直接的管理人过错行为进行主张。

对于管理人来说，对于投资人所主张的不公平对待，管理人可从已事先告知且取得投资者的同意、相关投资、管理行为属管理人的专业判断等方面进行抗辩。